任泽平：新周期是经济L型下的供给出清

编者按：在7月经济和金融数据优劣不一之际，方正证券首席经济学家任泽平8月上旬单发两文，之后为“新的周期”理论摇旗呐喊 编者按：在7月经济和金融数据优劣不一之际，方正证券首席经济学家任泽平8月上旬单发两文，之后为“新的周期”理论摇旗呐喊。迅速，整个金融研究界关于新的周期的辩论再次战火重燃。

任泽平指出，新的周期不是市场需求U型衰退，而是经济L型下的供给出有清；新的周期的核心就是指生产能力不足到供给出有清、行业集中度提高，行业龙头资产负债表持续修缮为新的生产能力周期蓄积力量。海通证券首席经济学家姜超、中泰证券齐鲁资管首席李迅雷指出，此次的经济恶化并非是由市场需求夹住，回头的仍然是靠地产驱动的老路。供给外侧结构性改革任务仍未已完成，市场也仍未出有清，“新的周期”无从谈起。

“调结构带给价格上涨与经济周期回落是两码事”。天风证券首席经济学家刘煜辉称之为，经济周期说道的是市场需求末端，现在有人跑出来说这一轮是由供给外侧的改革所引领一个新的周期。大家既然不是一个学校培训出来的，不是一个科学知识体系培训出来的，所以辩论一起就较为费劲。

现在有些人跑出来讲，这一轮限产的运动造成了资产负债表修缮的效果，而且这个效果可以持续，这个状态给人听得下来基本上就是扯淡，瞎扯，算不清大帐。央行旗下媒体《金融时报》企图平息这场争辩。文章称之为，与其纠葛于“新的周期”，不如推崇“新的承托”的培育。

却是后者才是经济可持续发展、提质增效的确保，也是“新的周期论”需要持久的显然。然而，关于新的周期的争辩未早已退团，7月经济数据的全面回升甚至让这场争论愈演愈烈。数据发布后的次日凌晨，多空双方代表任泽祥和姜超完全同时放报告，各自都指出7月数据佐证了自己的观点。

8月17日，任泽平再次发文《为什么我们旗帜鲜明忠诚新的周期？》，申明“我们于是以车站在新的周期的起点上”。他谴责“有些做宏观的闭门造车，想当然的得出结论一些大而化之的结论”，还有人“以掌控绝对真理自称为、人身攻击、上纲上线”。正如任泽平自己所言：车站在历史的大拐点上，这场关于“新的周期”的论战预见是史诗般的教科书级的。“新的周期”，与其他新生事物和机遇的来临一样，终将经历四个阶段:“看不到”、“轻视”、“不懂”、最后“马上”。

现在一些做宏观的闭门造车，只不过很非常简单，到企业去调研或跟行业专家理解交流一下现在供给出有清进展情况，或者自己做到一下数据，不要想当然的得出结论一些大而化之的结论。化工，纺织，玻璃，水泥，机械，钢铁，煤炭，等等，如果现实跟主观了解对立，必须修正的是现实还是偏见？ 希望这场新的周期论战基于坚实的证据、密实的逻辑和理性的回溯，一起推展研究变革，防止中国式辩论：以掌控绝对真理自称为、人身攻击、上纲上线。车站在历史的大拐点上，这场关于“新的周期”的论战预见是史诗般的教科书级的。

就像多次爱情以后，当truelove来进门，人们仍然坚信爱情了。论战的背后折射出人性的执念。虽然市场是检验观点逻辑的唯一标准，赚是硬道理。但是作为一名经济学家，还有向公众传播科学知识的社会责任。

专门从事了17年宏观研究，我根本没像今天这样感觉并证实到供给出有甜美周期的脚步邻近，在万众瞩目中，在倍受争议中，我听见了它忠诚极力，铿锵有力的脚步声。我深信，经过宽约六年漫长出清的黑夜隧道，新的周期必将南北王座，荣耀加身。那一刻，所有周期的参与者都将为之动容，先知很有可能泪流满面。

所以，周期不仅是技术过程，背后是人性的来世，反对者和赞同者联合的宿命。事件：中国7月规上工业增加值同比6.4%，预期7.2%，前值7.6%。

1-7月城镇固定资产投资同比8.3%，预期8.6%，前值8.6%。7月社会消费品零售总额同比10.4%，预期10.8%，前值11%。7月数据发布，宏观炸锅了： 有说道硬着陆的，有说道周期“又”闻覆以的，有说道经济是追的只是大家的心在波动，有说道你看我半年前就说道要回升的，有多翻空的，有空翻多的……统计局只发布了一份报表，每个人都寻找了自己想的。众生只想看见自己想要看见的，而修行者的目的是拿起“我”看见这个世界。

心静莲花进。参照中国报告网公布《2017-2022年中国小微金融市场运营态势及投资规划研究报告》 评论： 1）核心观点：当前宏观形势最关键的问题是供需缺口不断扩大，主要是因为市场需求L型有韧性、市场自收到清、供给侧改革加码扩围和环保高压，更进一步检验供给出有甜美周期。

7月工业生产回升，但与1-2月、4-5月基本持平，指出生产稳定。值得注意的是，环保督查和供给侧改革压制生产以及追加生产能力，在粗钢产量、发电量、乙烯、焦炭等快速增长减缓的态势，有色金属产量增长速度从6月的6.1%断崖式下降至7月的0%，另一个可以佐证的证据来自制造业投资，在企业盈利持续改善、出口持续衰退的背景下，7月制造业投资同比增长速度从6月的6.6%体操式的下降至7月的1.3%。

而反观市场需求外侧更为稳定，棚改扰动房地产销售回升，但7月土地购买大幅度回落至24.3%，比6月下降了4.6个点，倒数两个月回落，预计在房企资金充足、土地购买回落以及库存去化充份的造就下，年内房地产投资仍强劲。出口交货值略降但仍在比较高位，7月出口先导指数、PMI出口新的订单伴随出口之后在衰退地下通道中。基础设施保持15.8%的低减。

消费维持稳定，7月同比快速增长10.4%。库存仍在低位。

在市场需求外侧基本稳定的情况下，2012年以来市场自收到清，变换2016年以来的供给侧改革和环保压力，以及2017年2-3季度第四批中央环保督查和供给侧改革加码扩围，供需缺口不断扩大，这是造成周期五品价格大上涨、企业盈利持续改善、资产负债表修缮时间超强预期的根本原因。近期有一些前期对经济悲观的观点开始转空，但我们保持经济多头、新的周期辨别。如果说2季度是检验经济多机的关键时点，最后以兴旺顶点和可怕时滞完败、商品和周期股在新的周期论战升级中大涨完结，那么3季度是检验前期经济多头是基于供给侧出明还是基于市场需求外侧波动的关键时点。

我们在2月首提新周期（《新的常态新的周期新的牛市》），4月系统论证（《车站在新的周期的起点上——来自生产能力周期的多维证据》），6月以来加码引荐（《新的周期宣言》）。我们再度特别强调，供给出有甜美周期是生产能力周期的第三个阶段，叙述的是供给出有清转入尾声、行业集中度提高、剩者为王、企业盈利提高、资产负债表修缮、为新一轮生产能力扩展蓄积能量的状况。经过宽约六年的去生产能力、通缩和资产负债表调整，我们于是以车站在新的周期的起点上。当前我们处在欧美经济的弱衰退周期、较低库存的再次很弱补库周期、生产能力出有清尾声的新周期起点、房地产库存去化后的补库周期阶段。

股市注目的是供给出有清带给的企业盈利提高，债市注目的是市场需求波动带给的交易性和配备性机会。A股市场引荐两个方向：供给出有甜美周期，无论是消费、周期、金融还是茁壮，估值和业绩需要给定；三季度主题投资活跃，比如一带一路、京津冀、雄安、国企混改、军工、新能源汽车等领域。2）工业生产稳定，环保督查造成有色产量大叛。7月规上工减同比6.4%，较6月下降1.2个点，基本持平4月和5月的6.5%。

7月粗钢、焦炭和发电量产量同比分别快速增长10.3%、0.1%和8.6%，较6月同比快速增长4.6、1.5和3.4个点；有色金属不受环保督查影响7月产量同较为6月下降了6.1个点。不受持续高温影响，电热燃水的生产和供应业7月减9.8%，较6月升至2.5个点，制造业和采矿业则下降1.3和1.2个点。产业升级造就高端制造业持续低减，工业机器人、微型计算机设备和智能手机同比涨90.4%、23.2%和3.5%，较6月减少29.3、4.3和3.6个百分点。新能源汽车7月同比快速增长48.6%，较6月升至了19.4个点。

7月出口交货值同比快速增长8.6%，较上月上升3.1个百分点，但仍在比较高位。7月出口先导指数、PMI出口新的订单伴随出口之后在衰退地下通道中。3）制造业地产投资增长速度上升造成固投下降，环保和供给侧改革压制追加生产能力，受到影响企业盈利提高。7月固定资产投资当月同比6.5%，较6月回升2.3个点。

其中，不受环保督查和供给侧改革影响，制造业投资大幅度回升至1.3%，比上月上升5.3个百分点，沦为拖垮投资上行的主要力量，未来供给出有清以及全球市场需求衰退将推展制造业投资回落。基建投资当月增长速度15.8%，较6月的17.3%小幅回升，铁路和道路投资同比下降，但水利和公共设施管理投资以及电热燃水供应业投资回升。房地产投资7月增长速度为4.8%，较6月回升3个点。民间投资7月当月同比5.2%，较6月上升3.0个点，其中中部同比大幅度回升10.1个点，东部和西部则分别回升1.0和微升0.6个点，有可能与近期中部地区环保督查有关。

中央地方投资增长速度分化开始发散，地方项目投资同比快速增长8.9%，增长速度回升0.6个点；中央项目投资同比上升7.2%，降幅收窄3.7个点。新开工项目计划总投资总计同比减1.9%，较前值-1.2%下降了3.1个点。固定资产投资做到资金当月同比2.0%，较上月回升3.8个点，其中国家支出资金和自筹资金增长速度提升了4.0，而国内信贷和自筹资金增长速度回升17.0和1.6个点，企业内源性融资完全恢复但仍不受外源性融资约束。

4）土地购买大幅度回落，销售回升，棚改政策短期有扰动。7月地产投资当月增长速度4.8%，较6月回升3.1个点，其中住宅投资增长速度9.1%，下降了1.7个点。分地区看，东部7月同比提升了2.6个点，而中部和西部分别回升了9.9和10.1个点，投资的焦点仍在大都市圈附近。

全国商品房销量当月同比由6月的21.4%下降至2.0%，其中去除30大中城市后的三四五线城市地产销量7月同比12.8%，较6月的30.9%下降了18.1个点，有可能跟棚改政策短期扰动有关。待售面积同比降幅再度不断扩大1.5个点，倒数8个月库存上升。房企做到资金同比减9.7%，上升了1.5个点，其中信贷资金以及定金及预收款增长速度分别为19.8%和20.7%，有所回升但仍低减。

自筹资金同比降幅收窄0.4个点。房屋新开工面积7月同比-4.9%，显著高于6月的14.0%。

房企拿地公里/小时，与投资高度涉及的土地购买面积同比7月袭港24.3%，下降了4.6个点。预计在房企资金充足、土地供应成交价下降以及地产较低库存的造就下，年内房地产投资仍将超强预期。5）消费名义实际增长速度略降，地产涉及消费下降仍低减。

7月社会零售总额名义、实际增长速度为10.4%、9.6%，比6月分别上升0.6、0.4个点。分城乡看，7月城镇、乡村消费品零售额同比10.2%、11.7%，比6月分别下降0.5、1.2个点。分类型看，7月餐饮收益、商品零售同比11.1%、10.3%，比6月分别上升0.8、0.6个点。

在限额以上单位商品零售中，除饮料类、石油及制品消费等消费增长速度略为有下降外，其他类型消费增长速度皆有有所不同程度下降。其中，7月汽车类消费7月同比8.1%，比6月下降1.7个点。与地产销售涉及的家用电器、家具和建筑装潢材料等消费7月同比13.1%、12.4%、13.1%，分别比6月下降0.2、2.4、2.1个点，但仍低减。

通讯器材、化妆品和文化办公用品同比7.9%、12.7%、10.8%，分别比6月下降10.6、4.3、5.6个点。6）2017年宏观策略的多空决斗预见是教科书级的。

年初以“兴旺的顶点”和“可怕的时滞”为代表的经济空头，以“新的周期”为代表的经济多头，进行了史诗般的决斗。随着黑色、有色商品价格大上涨，消费金融周期股拔地而起走进结构性牛市，不讨厌争辩更加不愿用资金杀伐行事的投资者击出了他们的选票。“新的周期”一开始充满著争议但最后兴起战胜，兴旺顶点和可怕时滞一开始甚广不受欢迎但最后一败涂地。

想到今年初以来的大类资产展现出，总结年初的各种风行观点，完全一致预期过于危险性了！分析师顺应大众最更容易也最危险性。为什么我们的观点总是一开始倍受争议，到最后才广为拒绝接受？2014年在一片看空声浪中，我们发动了“对熊市的最后一战”；2015年在卖房股市的声浪中，我们在房价上涨前夜明确提出“一线房价刷一倍”；2017年在经济空头喧闹尘上时，我们旗帜鲜明明确提出“新的周期”。

这场多空不仅是胜败是非的问题，更加最重要的是对证券投资思维的案例价值，即总量思维和边际超强预期思维的区别。一定要推崇边际力量，市场是由边际力量引起的超强预期要求的，而代表边际力量的观点因为与众不同，往往一开始是少数派，并引起争议，但最后将被时代证明，从低谷南北高潮，一如奋斗不息的人生。从这个层面上谈，人生是一趟修心的最出色旅程，投资不是战胜市场而是战胜自己。

分析师之于市场的价值正是找到边际超强预期，明确提出与众不同的观点，并有坚决独立国家观点的勇气。执着权利的灵魂，固守客观独立国家的研究立场 资料来源：中国报告网整理，刊登请求标明原文（GQ） 编者按：在7月经济和金融数据优劣不一之际，方正证券首席经济学家任泽平8月上旬单发两文，之后为“新的周期”理论摇旗呐喊与 金融 的涉及内容多重政策措施密集前进 去杠杆效益显出投资无以看！。

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